Los días anteriores al Verano han sido especialmente agitados en un Mercado en concreto: el MAB. El Mercado Alternativo Bursátil se ha visto sacudido, y algunos creen herido de muerte por un hecho que ha trascendido las noticias de ámbito económico pasando al plano judicial y social, el caso GOWEX. GOWEX era la compañía insignia de una nueva forma de concebir la inversión en acciones de este país, simbolizaba el encuentro entre pequeñas empresas que iniciaban su andadura con necesidades de financiación y los inversores amantes de las grandes rentabilidades no exentas de riesgo. Aunque como siempre acostumbra a suceder, esta última premisa acaba siempre diluyéndose cuando te encuentras ante una acción que multiplica por más de 10 su valor en tan poco tiempo. La avaricia ciega y suprime esa sensación de peligro.
Eso y la no poco habitual postura en este país de no quedar fuera o rezagado y parecer el tonto de la clase, hizo que todo el mundo se subiera al tren GOWEX… bueno.. no todo el mundo. Aparte de los que nos mantuvimos fuera por el riesgo pero sinceramente nunca hubiéramos llegado a sospechar que pasaría esto, hubo una serie de personas que alzaron la voz y advirtieron de que había irregularidades y hechos que mostraban indicios de que GOWEX no era todo lo transparente que debía ser.
BUSCANDO ENTRE UN MAR DE NUMEROS.
No voy a decir que esto es algo para personas sin ningún conocimiento de los mercados porque no es así, pero si que creo que es algo que puede ser de utilidad al inversor si domina cuatro reglas al utilizarlo. Como todos sabemos el problema de GOWEX era que sus directivos estaban estafando, directamente. (Cuentas hinchadas, contratos sobrevalorados?) mediante diversas estrategias y un entramado de empresas conseguían presentar unas cuentas que nada tenían con la realidad. Analizar con detalle los números y cuentas anuales es una tarea complicada para el neófito, y de eso en muchos casos parecen aprovecharse gente sin escrúpulos.
El caso GOWEX nos ha enseñado una vez más que en los mercados no es oro todo lo que reluce, y que si queremos invertir con ciertas garantías a largo plazo, en el momento de invertir debemos examinar otros datos aparte del precio.
SIMPLIFICAR LAS COSAS.
Con ese objetivo nos pusimos a investigar por la red, dado que seguramente no soy el primero al que esto se le ocurre, y damos con un método interesante: el método z-Score tiene varias versiones y las primeras datan de 1968, sino me equivoco. Básicamente y en pocas palabras hablamos de un método para detectar la futura bancarrota de una compañía en dos años o en su defecto poner en evidencia ciertos movimientos contables ?llamativos? o que puedan indicar una cierta alteración artificial de las cuentas. Per fuimos más allá y nos fijamos en otro ratio, el M-Score.
M-SCORE, O COMO VER CUANDO ALGO NO CUADRA?
El M-Score a diferencia del anterior, se centra en detectar las posibles manipulaciones de resultados contables mediante una fórmula matemática que contiene 8 ratios contables distintos. La acumulación de estos ratios nos da un número determinado que nos indica si hay posibilidades de que exista esta manipulación contable.
Fue formulado por el profesor Messod Beneish y con él, los estudiantes de la Universidad de Cornell en USA, identificaron la manipulación contable en ENRON, mientras todos los analistas recomendaban invertir en la compañía.
Podéis buscar información en la red sobre cómo trabaja el indicador, pero básicamente se trata de un cálculo previo de 8 ratios contables con datos extraídos de la contabilidad de las compañías:
- DSRI. Day sales in receivable index. Mide el número de días que las ventas están pendientes de cobro y compara esta cifra con la del ejercicio anterior. Un resultado por encima de 1 indica que el número de días que las ventas permanecen como pendientes de cobro ha aumentado.
- GMI. Gross Margin Index. Mide la evolución del Margen Bruto respecto al año anterior. Para calcular el Margen Bruto, descontamos de las ventas los costes generados por la producción de las mismas.
- AQI. Asset Quality Index. Nos da una visión del Activo de la compañía calculando la proporción de los activos a largo plazo respecto al total del Activo. Un aumento nos puede indicar que la compañía ha aumentado sus costes diferidos o intangibles.
- SGI. Sales Growth Index. Comparativa del nivel de ventas respecto al ejercicio anterior.
- DPI. Depreciation Index. Evalúa la evolución de la vida de los activos de la compañía. Un aumento del índice estaría indicando una disminución de las amortizaciones previstas, aumentando así el beneficio.
- SGAI. Sales, General and Administrative Expenses Index. Esta comparativa nos permite ver la "calidad" de las nuevas ventas generadas, comparándolas con el aumento de gastos al incrementar la producción. Un aumento desproporcionado de las ventas respecto a los gastos podría indicar irregularidades en la declaración de las mismas.
- TATA. Total Accruals to Total Assets Index. Este ratio nos da información de la actividad de la compañía a corto plazo. En la actividad de explotación se concentra el fraude contable en mayor parte. Se tienen en cuenta el Capital de Explotación, la deuda, los impuestos y las amortizaciones respecto al activo de la compañía.
- LVGI. Leverage Index. Mide la proporción de la deuda total de la compañía respecto a los activos. Un valor por encima de 1 nos está indicando un aumento del apalancamiento financiero y por lo tanto, un aumento del riesgo de no generar beneficios en el futuro y por tanto más tendencia a maquillar resultados.
Estos ratios debidamente ponderados se incorporan a un cálculo que da como resultado un valor que en caso de que sea superior a -1.78 daría indicios de manipulación contable. Nosotros hemos sido precavidos y por tanto hemos aumentado el umbral 0.5 puntos hasta -2.2, nivel que consta en algunas documentaciones que hemos examinado. Cómo puedes ver, una vez implementado la aplicación del modelo es bien simple y sencilla, de manera que pasamos a la fase de testeo, y en este caso, nada mejor que cargar las cuentas de GOWEX en el sistema y ver los resultados.
Cómo trabaja el M-Score?
Beneish hizo una prueba inicial del sistema sobre una base de datos de compañías en los períodos 1982-1992 en los que se detectó que el 76% de las mismas manipulaban las cuentas. Posteriormente en el año 2007 se hizo un estudio utilizando el M-Score como herramienta de selección de acciones sobre el período 1993-2003) generando un retorno del 14% anual. Se demostró que una identificación de la sobrevaloración de los ingresos, actividad comercial, valoraciones de intangibles y manipulación de la actividad operativa permitía identificar firmas con las cifras alteradas cuyas cotizaciones acababan descendiendo de media un 27%.
FASE DE TEST
Gowex, o el anticipo del desastre.
Con el modelo preparado decidimos hacer una simulación, aplicando el M-Score a las cuentas de GOWEX de los últimos cinco años, y los resultados no pueden ser más evidentes. GOWEX, daba resultados de manipulación contable en TODOS los ejercicios examinados. Hay que tener en cuenta que hablamos de años como el 2009, en que GOWEX era considerado una de las empresas punteras del MAB y sólo hacía que subir en el mercado. Por tanto, el resultado es demoledor. Pero eso no demuestra que el M-Score sea capaz de predecir algo así? necesitamos más pruebas, así que vamos a irnos al otro extremo.
Ver Análisis GOWEX >>>
Repsol pasa la prueba.
Para ello nos fuimos a una compañía del IBEX como REPSOL y analizamos sus cuentas mediante el M-Score, y en este caso, el sistema nos dice que Repsol es una compañía bien gestionada y sin tensiones a nivel contable que haga pensar en indicios de alteración de cuentas.
Ver análisis REPSOL >>>
Eurona, seguimos testeando el MAB.
Seguidamente hicimos otra prueba con EURONA, empresa que también cotiza en el MAB del mismo sector que GOWEX, y vemos que hay evidentes diferencias, a pesar de algún pequeño lunar en el análisis, pero el pronóstico es bien distinto. A pesar de tener una año en el que si se detectan alteraciones, el resto de ejercicios analizados muestran un comportamiento normal.
Ver análisis EURONA >>>
Tecnocom, consistencia y solidez.
También hemos pasado por el filtro del M-Score dos empresas más del mercado español del sector tecnológico. En el caso de Tecnocom los ratios muestran un desarrollo normal y a pesar de algún problema con la calidad de los activos, el pronóstico general parece bueno.
Ver análisis TECNOCOM >>>
Indra, con las luces de alarma.
No es el caso de Indra, cuyos resultados son alarmantes en este sentido estando todos los años del período analizado en zona de alarma. El M-Score detecta algún problema o incoherencia en las cuentas de la tecnológica española, constando así en el informe.
Ver análisis INDRA >>>
CLARIDAD DE RESULTADOS.
Como podréis comprobar en las empresas analizadas, la disparidad de resultados es evidente, pero si que es cierto que guardan una cierta lógica. Las pruebas realizadas con una empresa con contabilidad fraudulenta como GOWEX así lo evidencian, y el indicador lo mostraba desde 2009, y en cambio los resultados de empresas solventes están dentro de la normalidad, dando consistencia al modelo. Son llamativos algunos de los resultados, que deberían ponernos en alerta.
Pero tranquilos? no os dejaremos con la miel en los labios? así que en las próximas fechas vamos a añadir una nueva herramienta a nuestro catálogo en la que os explicaremos con más detalle cómo funciona y mientras? podéis ver los informes de las compañías analizadas en este artículo aquí.
El informe generado consta de otros ratios adicionales al M-Score que también podéis analizar y sacar vuestras propias conclusiones.